初心者にもわかる

本質的価値の定義

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本質的価値の定義

1. 限定的な過去実績や赤字傾向継続の見通し

2. 事業成長への期待

3. 企業存続の不確実性

新規事業への投資先行で企業の存続リスクが高い。例えば、米国では創業から7年後までに存続している企業は30%程度 *2 であり、IPOやM&AなどのExitに至るケースは少数である。

4. 各資金調達ラウンドにおけるプライシング

VCアプローチによるバリュエーション

ステップ2~3では、投資先の財務指標を基に、成熟企業のバリュエーションでも用いられる類似企業分析(Comparable Company Analysis)に基づき、マルチプル分析によるEV(Enterprise Value)の試算や将来Exit Valueを算出する。しかし前述の通り、スタートアップ企業は、当面利益を見込まれないケースが多いため、成熟企業で用いるような利益ベース(EBIT、EBITDAなど)のマルチプル分析の適用は難しい。その代替として、売上高ベースのRevenueマルチプル(=EV/Revenue)などが用いられることが多い。

ステップ4では、将来Exit ValueにExitまでのリスクも加味してExit Valueの割引現在価値を算出する。そのための割引率として、VCが用いている要求収益率などが参照される。

類似企業分析(Comparable Company Analysis)

VCによる要求収益率

  • 企業の存続リスク
  • 事業達成の不確実性
  • 投資対象としての流動性

具体的には、スタートアップ投資の主要な市場参加者であるVCが採用している要求収益率が1つの指標となる。この要求収益率には上記のリスクファクターが総合的に考慮されていると考えることができる。この要求収益率の水準例を示したものが図表3および4であるが、スタートアップ企業の成長ステージが早期であるほど高くなり、上記リスクと連動していることが読み取れる。また、比較的最近に実施された調査(Pepperdine 2018 Private Capital Markets Report)において、従来の調査結果よりも要求収益率の水準が低位にあることは興味深い。この理由を特定することは困難であるが、以下のような要因が想定される。

  • スタートアップエコシステムの形成等による投資分析・管理手法の高度化、知見の蓄積
  • スタートアップ企業、投資家の多様化によるリスク・リターンプロファイルの多様化
  • M&Aを含むスタートアップ投資における、Exit方法の多様化と実行の容易化
  • スタートアップ投資市場の過熱(「売り手優位」な状況)

2018年のPepperdine大学の分析とそれ以前に実施された調査を比較すると、特にシード~アーリーステージにある企業への要求収益率の低下が顕著である(図表3参照)。これらの要求収益率を参照して割引率を決定・適用し、想定するExit Yearにおける将来Exit Valueに基づき、Exit Valueの割引現在価値を算出する単純化した計算式を以下に示す。

バリュエーション実施における留意点‐多面的・補完的分析の重要性

(1)直近ラウンドに依存しない独自評価
各資金調達ラウンドでのバリュエーションは、追加的に参加した少数株主固有の投資目的に基づき「プライシング」され、投資先企業全体の評価の基礎として適切なものとはならない可能性があることを念頭に、独自の評価を実施する

(2)事業計画前提の合理性検討
VCアプローチでは、評価額がExit時の売上・利益などの特定の財務指標に大きく依存するが、事業計画の前提となる市場規模・損益構造・必要投資などを多面的に検討する

(3)複数シナリオの検討
VCアプローチでのExit想定はIPOに至った企業のIPOマルチプルを基礎にすることが多いが、IPOに至る企業は少なく、かつ個別性が強いため、ダウンサイドを含め、幅広いシナリオを検討する

(4)ファンダメンタル分析との整合性の検討
スタートアップ企業をDCF(Discount Cash Flow)法により評価することは元来困難ではあるが、継続価値(Terminal Value)を含めフリーキャッシュフロー(FCF)に基づく計算をした場合、どのような前提を採用すると、VCアプローチによる価値と近似、または乖離するかという視点で、補完的分析を実施する

ファンダメンタル分析との整合性を検討するためには、VCアプローチで算出したExit Valueの現在価値を実現するための前提となるパラメータとして、永久成長率、継続価値およびFCFの推移などをDCF法に基づき、複数パターン逆算し、算出したExit Valueが非現実的な前提に基づくものではないかを確認する方法などがある。

VCアプローチによって求めたExit Valueは、Revenueマルチプルや要求収益率を基礎とするものであり、いわば「相対的視点での価値」(Relative Value)である。上述の(1)~(4)のような多面的検討や補完的分析により、対象企業の「本質的価値」(Intrinsic Value)との潜在的乖離がないかをチェックし、合理性を検証することが重要となる。

本質的価値の定義

1999年に「Internet of 本質的価値の定義 Things」という言葉が生まれて18年。今現在、IT業界においてIoTという言葉は、聞かない日はないというほどの盛り上がりを見せています。「果たしてIoTとは何なのか」、そんなIoTの本質を少し紐解いてみたいと思います。

IoTアーキテクチャ入門 コラム一覧

第1回
IoTとは? - 本質と価値に迫る

モノがクラウドにつながるということ

「Internet of Things」という言葉は、直訳すると"モノのインターネット"ということになります。一般的には、パソコンやスマートフォンに限らず、様々なモノがインターネットにつながることで、我々の生活やビジネスに新たな価値をもたらすことを指します。

IoTはイノベーションを生むためのツールである

IoTの適用シーン

適用範囲 詳細
テレマティクス 自動車や輸送車両向けの情報提供サービス
スマートメーター 電気、ガスなどの利用量測定、コントロール
センシング モノや場所のセンシングデータ収集
リモートモニタリング 設備や機器の遠隔サポート/監視
トレース モノの輸送や移動、組み立て/加工などのトレース
決済 リモート端末による決済
セキュリティ ホームセキュリティや見守りサービス

IoTをうまく利用する

IoTアーキテクチャ入門 コラム一覧

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アート活動のドキュメント的価値とは?

文化を公的に支援する根拠を社会に役に立つ(まちづくりや教育など)からと、〈手段的価値〉に頼りすぎてしまい、社会に目を向けすぎて、文化にとって本来もっとも重要な個人と向き合うことを忘れていないか、そもそも文化とその社会的効果の因果関係の証明は難しく、その手法を持ち合わせていないことをホールデンは言っています。
(※手段的価値が悪いものではなく、文化には手段的価値があることはわかり、しかし、本質的価値を忘れてはならないことを述べています)
そこで、個人のレベルのまま、〈本質的価値〉を抽象化=客観化したものとして何が考えられるかと思った時に「ドキュメント的価値」なるものを私は考えました。
これは具体的にはアートプロジェクトの活動などを記録したものを意味し、そしてそれがどのように文化の価値として考えられるかについて、次のようなことが言えると思います。

また、そうしてストックされていく記録はその社会、その時代などの文脈で読み替え可能なものとして存在することで、
価値の再生産が可能ではないかとも考えます。
それはボリス・グロイスの論考『生政治時代の芸術——芸術作品からアート・ドキュメンテーションへ』を読んでも、そもそも既に非物質的な芸術実践が多くある現在、作品と呼べそうなものはほとんどアート・ドキュメンテーションになり、
その記録物は死んだものではなくインスタレーションとして展示されることで息を吹き返すとされており、私はその点については若干の違和感はあるものの、しかしドキュメントがその先でまた新たな価値を生む可能性は考えたいです。

しかし、アートを通じて、具体的な野点のための作業を通じて、本来コミュニケーション不可能な関係のはずが
コミュニケーションできてしまっている状況に気づかされました。
そこにもアートの〈本質的価値〉が隠れているのだと思います。

しかしそうではなく、みんなバラバラでいい、価値の複数性があってもいい、むしろバラバラであることによって公共性が成り立つという考えの転換が求められていると思います。
わかりあえないながらも、自分が欲さない他者と出会い、コミュニケーションする、コミュニケーションを可能にしていくアートに〈本質的価値〉はあると考えます。
そして、その価値をなんらか記録していくことの重要性を私は今後も考えたいです。
まとめます。
文化の価値の3類型をマトリクス上で考察してみると、〈本質的価値〉と〈共同体的価値〉の間にすきまがあり、あまり一般には見えていない三角形の辺の間のやりとりになにがあるのか、〈本質的価値〉の抽象(客観)化、さらにはそれが社会に何をもたらすのかまでを含めた記録として「ドキュメント的価値」を考えてみました。

本質的価値の定義

ビットコイン理論値 / BitcoinLogicalprice

ファンダメンタル分析編 Vol. 4~【ビットコインの理論価値とは?】~

株式会社クリプタクト 代表取締役 斎藤 岳
2019年5月16日

今回の結論

  • 通貨の価値とは、各通貨の「決済/送金金額」と「他通貨交換の流動性」の2つに集約されると仮定し、その上で通貨の価値(時価総額、マネーストック)を議論した。
  • 類似法定通貨と比較してみると、ビットコインの現在の時価総額は足元の利用状況のみで判断するとやや過大評価。ただし、将来の利用促進など成長期待が織り込むと必ずしも過熱とはいえない。
  • ビットコインの決済規模の成長性がカギとなるが、1つの国家の経済規模やその成長に縛られないビットコインの場合、他通貨に比べると成長の可能性が大きい。
  • 決済/送金金額は現状まだルーマニア1国に及ばない規模であるが、例えば送金が15倍となった場合、インドネシア・ルピアと同程度の利用頻度となり、時価総額もインドネシア・ルピアに匹敵してもおかしくない。これは今から3倍の価格になることを意味し、2017年末につけた最高値を更新することになる。

A. 通貨とは何か ~3要素と3条件~

があると考えられます。これらを「通貨使用の3条件」とここでは呼ぶこととします。なお、それぞれの詳細の説明をご覧になりたい方は本レポートのAppendix1をご参照ください。

B. 通貨の価値とは ~価値の決定要素について~

ここでは通貨の価値について考えてみたいと思います。絶対的な価値という意味では、これは実はとても難しい問題です。通貨の価値を決定する要因は様々ですが、ここではあえて2つの要素に集約しました。それは、「決済/送金金額」と「他通貨交換の流動性」です。この2つの要素で通貨の価値を議論するのはかなり実験的な試みでもあり、今後さらに研究・議論の必要な内容ではあると思います。

背景1:法定通貨には確立された価値評価の手法がなく、また暗号資産のような新しい形の通貨に対応した評価方法はさらにない

背景2:通貨の経済圏としての「決済/送金金額」と他通貨(資産)へ換金できる「流動性」

C. 通貨の比較 ~ネットワークとしての通貨~

出展:各国中央銀行、BIS、IMF、トムソン・ロイター、及び当社調べ。1ドル100円換算

略称名称発行体
RUBルーブルトルコ
TRYリラトルコ
SEKクローナスウェーデン
SARリヤルサウジアラビア
SGDドルシンガポール
ZARランド南アフリカ
IDRルピアインドネシア
ARSペソアルゼンチン
RONレウルーマニア

  • 「決済/送金金額」が通貨の時価総額に与える影響は、「他通貨交換の流動性」によりも大きいように見える。つまり、図表1で右に位置するほうが、上に位置するよりも円の大きさが大きくなりやすい。
  • ビットコインと比較的近傍にあるルーマニア・レウ及びアルゼンチン・ペソの時価総額に比べ、ビットコインの時価総額はそれらを上回る。「他通貨交換の流動性」ではビットコインは両通貨とほぼ同等水準だが、「決済/送金金額」では両通貨の5分の1程度と見劣りする。
  • 通貨としての成長性をどう捉えるかによるが、仮にビットコインの成長性(特に決済/送金としての利用頻度)が大きな余地がある場合、例えば、送金が15倍となった場合、インドネシア・ルピアと同程度の利用頻度となり、時価総額もインドネシア・ルピアに匹敵してもおかしくない。これは今から3倍の価格になることを意味し、2017年末につけた最高値を更新することになる。

出展:各国中央銀行、BIS、IMF、トムソン・ロイター、及び当社調べ。1ドル100円換算

まとめ ~発行体の有無の垣根を越えて~

  • 発行体のない通貨の価値評価も行えるような統一的な通貨評価手法の確立
  • 通貨の価値を構成する要素の精査。「決済/送金金額」及び「他通貨交換の流動性」が適切かどうか、それ以外の要素の考慮(特に成長性の評価など)など。
  • 構成要素に対して時価総額がどのような考えあるいは近似式で評価されているか

斎藤 岳 株式会社クリプタクト 代表取締役

Appendix

1. 通貨の要件及び条件について

通貨の3要素

  1. 交換機能
    物やサービスを交換(購入)したり、それらの価値に対して報酬を支払ったりすることが可能であることを意味します。他にも貸し借りにも使われます。
  2. 価値尺度
    物やサービスの価値を客観的に表すことで、異なる物やサービスの価値を比較ないし計算可能とするような、共通の価値のものさし機能を意味します。これにより、物々交換のようなあらゆる物やサービスの組み合わせの交換比率を管理する必要がなく、例えばパンとお肉の価値を容易に比較することができます。
  3. 価値貯蔵
    物を貨幣に交換することで、その価値を貯蔵することができることを意味します。例えば、パンはそのままであればいつか腐ってしまいますが、100円と交換すれば、いつまでも変わらずに価値の額面としての100円として、価値を貯蔵できます。必要なときにいつでも取り出し使えます。

本質的価値の定義 通貨の3要素

通貨使用の3条件

  1. 偽造防止
    容易に偽造される通貨、つまりコピーできてしまう通貨の場合、当然ではありますがそれらを安心して保有したり取引に使用することはできません。偽物と交換してしまうリスクに加え、偽物が本物と見分けがつかない場合、③に関係しますが結果的に通貨が大量に発行されることと同じであり、その通貨の価値が著しく損なわれる可能性が高いです。
  2. 二重支払防止
    ややイメージが湧きにくいかもしれませんが、例えば私がパンを100円で購入した場合、支払いを行ったにもかかわらず再度「同じ」100円を使ってパンを購入できるような状態を二重支払といいます。キャッシュレス決済などで、支払っても口座から現金が減っていない状態を想像してもらえればと思います。現金であれば100円玉をお店に手渡しした時点で、二重支払は防止されていると言えます。
  3. 透明性・信頼性のある通貨発行
    例えばその通貨の発行主体が好き勝手に発行し続けることを想像してみて下さい。通貨が知らない間に無限に発行されていた場合、その通貨の価値は当然大きく下がり価値が失われていきます。(経済)状況に応じて通貨は新しく発行されるものではありますが、そのプロセスや決定方法に透明性・信頼性がないと、価値下落リスクが大きくその通貨を保有し使用続けることはできません。

日本円ビットコイン
①偽造防止各種技術を用いて防止ブロックチェーンの仕組みで解決
②二重支払防止紙幣や硬貨を使用
(キャッシュレス決済は決済事業者や銀行が保証)
ブロックチェーンの仕組みで解決
③透明性・信頼性のある通貨発行日本銀行が発行・管理することで担保通貨発行の枚数及びスケジュールが予め確定

2. 通貨の価値とは?変化していく価値観

本文では詳細を省きましたが、法定通貨においても、その本源的価値を測る確立手法はなく、強いて言えば相対評価(PPP, Big Mac指数, 金利動向等)で価値を評価しているのが現状です。ここで相対評価できるのはなぜかというと、米ドルが基軸通貨であるとの認識が確立しているからに他なりません。

決済額の増加 (≒経済成長) ← 購買力、投資、信用創造の増加

投資、信用創造などが増加することはMoney Supply(時価総額)の増加要因となり、これが ≒ 本質的価値の定義 経済成長や為替取引量の増加が起因していると考えることができます。

3. 「決済/送金金額」、「他通貨交換の流動性」及び「時価総額」の算出について

決済/送金金額

各国中央銀行のウェブサイトやBIS(Bank for International Settlements)からデータを取得しておりますが、多くの通貨においてこういったデータが公開されておりません。そもそもデータとして保持していない可能性も高いです。また、国によって金融取引も決済/送金金額に含めて、あるいは別途開示している、ものもあれば、それらが含まれているか必ずしも明確ではないデータもあります。

他通貨交換の流動性

時価総額

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「本質」を見極める5つの思考法

扇の要

こんな感じで全ての仕事がなくなると、今の便利な世界は全て消えてなくなることになります。
子どもたちへの出前授業で一番最初に聞く質問が「早く大人になって働きたい人は?」なのですが、ほとんどの子が手をあげません。そこで、このワークをした後に、「じゃぁ、みんな働きたくないみたいだから、みんなで働くのをやめちゃおう!」と言うと、みんな黙ってしまいます。
「そっか、誰かが働いてくれているから、いまのこの便利な世界が成り立っているんだ。」ということに気付けるわけです。

thinking

答えはでましたでしょうか? 10人くらいだと思いますか? 50人くらいだと思いますか? 100人以上だと思いますか? 1,000人以上、1万人以上と考えた方はいらっしゃいますでしょうか?

みなさんが身につけている洋服は何点ありますか? 持ち物はいくつありますか? 今日食べた食品はいくつありますか? 普段いくつのアプリを使ってますか? これらそれぞれに働く人たちが膨大にいます。

あなたの最高に便利な生活は、何人の仕事で成り立っていると思いますか?

本質を掴む思考法:その5「「人の話」をよく聞く」

ボールペン

普通に考えると??という感じだと思いますが、もしかするとその人は真上もしくは真下から見ているのかもしれません。
大切なのは、自分が今どこからボールペンを見ているか? 相手がどこからボールペンを見ているか?ということです。

そこで、私たちのような一般人が使える方法として、「他の人の話を聞く」というのがあります。これをすることで、自分とは全く違う視点からの情報を受け取ることができるため、自分では気付けなかった、見えていなかった部分を知ることができます。

そして、これはマクドナルドの現場で使われている言葉「アスーム イノセンス(assume innocence)」にも通じますが、相手には悪意はない、と信じることが大切です。

その上で、なぜこの人にはこのように見えているんだろう? どんな背景があるんだろう? もしそれが正しいとしたら、自分がいま見ている物事の「本質」はどうなるんだろう?

もう1つ大切なことがあります。それは、相手を信じるのと同じように、自分を信じるということです。あなたには、あなたにしかできない、あなたにしか見えていない視点があるかもしれません。特に会社の中、会議の最中に、他の人と違うものが見えてしまっていたとしたら・・・是非勇気を持って発言してください。あなたにしか見えていないものかもしれません。
もしかしたら、これから先の未来において、あなたのその視点から見た情報が、大きな売上につながるかもしれません。会社を危機から救うかもしれません。

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